[บทวิเคราะห์ความคิดเห็น | ปัญหาตลาดอสังหาริมทรัพย์ในฮ่องกง: เมื่อเศรษฐศาสตร์เชิงบรรยายพบกับฤดูหนาวเชิงโครงสร้าง]

香港房地產市場的低迷態勢正逐步演變為自我實現的預言。在環球資本市場普遍回暖的2023年，這個曾締造「東方之珠」地產神話的國際都會，住宅成交量竟創下1996年有記錄以來新低，價格指數更從歷史高位回撤逾兩成。這種結構性調整已超越傳統供需分析框架，實質上演變為一場牽動城市競爭力的敘事危機。

■ 敘事經濟學的當代啟示

諾貝爾經濟學獎得主羅伯特·席勒（Robert Shiller）在《敘事經濟學》中揭示的傳播機制，正在香港樓市得到鮮活印證。當”樓價只漲不跌”的集體記憶被”負資產重臨”的現實取代，市場情緒便形成具傳染力的病毒式傳播。這種敘事變遷不僅體現在成交量凍結，更反映在發展商延後推盤、外資基金暫緩收購等連鎖反應中。值得關注的是，社交媒體時代的敘事傳播呈現指數級擴散特徵，某外資大行分析師的看空報告，經由即時通訊群組發酵，竟能在48小時內引發數十宗撻訂案例。

■ 香港樓市困境的多維解構

深入剖析市場基本面，三重壓力正形成疊加效應：
1. 利率週期逆轉：聯匯制度下跟隨美國加息，最優惠利率（P息）累升425基點，按揭供款負擔比率攀升至78%危險水位
2. 人口結構異動：2022年淨移出人口達11.3萬，創1961年以來峰值，直接導致租賃市場空置率突破4%警戒線
3. 供應預期轉向：北部都會區規劃釋放5,400公頃土地儲備，徹底改變「土地稀缺」的傳統定價邏輯

特別值得注意的是，新世代置業觀念出現典範轉移。根據中大商學院調查，35歲以下青年中，62%認為「樓換樓」階梯已斷裂，更傾向將資金配置於跨境理財通等多元資產。這種預期改變，動搖了支撐樓市三十年的「剛需神話」。

■ 政策工具箱的能動空間

面對系統性風險，當局已啟動多維度應對：
– 金融緩衝：金管局將按揭壓力測試假設利率從3%上調至4%，銀行體系壞帳率維持0.08%低位
– 稅制鬆綁：2023年施政報告全面「撤辣」，額外印花稅（SSD）適用期由三年縮至兩年
– 土地轉型：啟動「標準金額」補地價先導計劃，加速工廈改建過渡性住房

然而，這些技術性調整尚未觸及更深層的制度矛盾。仲量聯行研究顯示，香港住宅開發週期平均需時6-8年，遠超新加坡的3-4年，土地審批流程已成為制約市場彈性的結構瓶頸。當深圳前海推出「港資港法」創新機制，香港如何在「一國兩制」框架下重塑制度競爭力，將是破解樓市困局的關鍵密碼。

■ 轉型陣痛中的價值重估

站在歷史維度觀察，當前調整實為香港經濟轉型的必然陣痛。隨著《國安法》實施後社會秩序重塑，以及大灣區深度融合帶來的產業結構調整，房地產市場正經歷從「超常溢價」到「理性定價」的價值回歸過程。戴德梁行測算顯示，甲級寫字樓資本值較峰值回調35%，恰與新加坡CBD價差收窄至12%，這種估值收斂實質反映香港重新錨定區域定位的市場化過程。

值得警惕的是，在敘事傳播與基本面惡化可能形成負向螺旋的當下，政策制定需在「尊重市場」與「預期管理」間取得精準平衡。正如1998年亞洲金融風暴期間推出「孫九招」的成功經驗所示，打破市場慣性需超常規的政策創意。或許，借鑑內地「保障房+商品房」雙軌制經驗，在維持自由市場機制的同時構建社會住房安全網，將是重啟香港樓市敘事的重要突破口。

這場發生在維港兩岸的樓市變局，終將成為檢驗香港國際金融中心韌性的壓力測試。當霓虹燈下的地產廣告牌不再閃耀「必升保證」，這座城市或能在陣痛中孕育出更可持續的發展敘事。

■ 敘事時代

「事實不受感覺左右」。作為社交媒體上的熱門說法，這句話常被對歷史幾乎一竅不通的人士所引用，實在頗為諷刺。透過《敘事經濟學故事如何傳播並推動重大經濟事件》一書，羅伯特·希
勒（Robert Shiller）試圖讓我們相信一個相反的道理——經濟事實恰恰是由感覺所推動，而這些感覺則由其筆下所描述的經濟敘事所推動——經濟敘事指的是那些頗具感染力的故事，這些故事可能
會改變人們對經濟事件的決策方式。近期出版的大量經濟學文獻都對認知與結果的相互推動關係進行了研究。

但希勒認為，從範圍和深度來看，敘事的力量其實超過當代經濟學所願意接受的水平。如果不了解經濟事件背後的敘事，我們就無法理解諸如大蕭條（或 20 世紀 80 年代的個稅減免）等事件，也無法對未來的經濟事件進行預測。
希勒的論文在某種程度上可視為對近年諾獎得主的公開反駁。這些「隨機試驗學派人士」辯稱（過度簡化毫無疑問會破壞公平），科學可以省去不必要的“敘事”，並以簡化的方式明確識別特定政策
介入措施所產生的因果影響，對預期或信念的影響則無須加以考慮。

โรเบิร์ต เจมส์ ชิลเลอร์ (born March 29, 1946) is an American economist, academic, and author. As of 2022, he served as a Sterling Professor of Economics at Yale University and is a fellow at the Yale School of Management‘s International Center for Finance. Shiller has been a research associate of the National Bureau of Economic Research (NBER) since 1980, was vice president of the American Economic Association in 2005, its president-elect for 2016, and president of the Eastern Economic Association for 2006–2007. He is also the co‑founder and chief economist of the
investment management firm MacroMarkets LLC.